Dòng vốn vào thị trường mới nổi tăng nhưng rủi ro rút vốn tập trung hơn

Sự dịch chuyển cấu trúc dòng vốn

Báo cáo Báo cáo Tự do Tài chính Toàn cầu tháng 4/2026 của Quỹ Tiền tệ Quốc tế (IMF) cho thấy dòng vốn đầu tư gián tiếp tích lũy từ nhà đầu tư không cư trú vào các thị trường mới nổi đã tiến gần mốc 4.000 tỷ USD trong năm 2025. Thay đổi đáng chú ý không chỉ nằm ở quy mô. Tỷ trọng nợ phải trả từ đầu tư danh mục dạng nợ do các tổ chức tài chính phi ngân hàng nắm giữ tại các nền kinh tế này đã tăng gấp đôi qua 2 thập kỷ, lên mức khoảng 80%.

Hệ thống ngân hàng không hề đứng ngoài cuộc. Dữ liệu từ Ngân hàng Thanh toán Quốc tế (BIS) cho thấy tín dụng ngân hàng xuyên biên giới toàn cầu tăng 11% trong năm 2025, đạt 38,1 nghìn tỷ USD; trong đó, tín dụng cấp cho các nền kinh tế mới nổi và đang phát triển tăng 7%. Tuy nhiên, chủ sở hữu chứng khoán, bên cung cấp khoản vay tư nhân và nguồn cung ứng thanh khoản biên ngày càng trở nên đa dạng. Do đó, việc chỉ đánh giá một thị trường dựa trên tổng số vốn chảy vào đã không còn đủ xác thực.

Tỷ lệ nắm giữ và hành vi của nhà đầu tư

Theo ước tính của IMF, nợ phải trả từ đầu tư danh mục dạng nợ gián tiếp bình quân chiếm khoảng 15% GDP của các thị trường mới nổi, và tỷ lệ này vượt 20% ở 1/5 số quốc gia. Cổ phiếu gián tiếp bình quân chiếm khoảng 7% GDP. Các con số này phản ánh mức độ phụ thuộc vào nguồn vốn nước ngoài theo cơ chế thị trường, chứ không dùng để dự báo rủi ro khủng hoảng.

Một phần rủi ro xuất phát từ hành vi của chủ sở hữu tài sản. Phân tích của IMF chỉ ra rằng các quỹ đầu cơ và quỹ đầu tư phản ứng mạnh hơn trước những biến động rủi ro toàn cầu. Trong khối quỹ, các quỹ tương hỗ chỉ số và quỹ hoán đổi danh mục (ETF) có độ nhạy cảm cao nhất. Khi nhiều danh mục cùng bám theo một chỉ số, áp dụng chung tín hiệu quản trị biến động hoặc đối mặt với yêu cầu rút vốn cùng lúc, hoạt động bán tháo có thể diễn ra đồng loạt ngay cả khi các nền tảng kinh tế dài hạn của quốc gia phát hành chưa thay đổi.

Các nhóm đối tượng chịu tác động

Giới có tài sản lớn (giới có tài sản lớn) nắm giữ trái phiếu, chứng chỉ quỹ ETF, quỹ thị trường mới nổi hoặc tài sản tư nhân tại quốc gia tiếp nhận vốn là nhóm chịu ảnh hưởng trực tiếp. Các doanh nghiệp vay nợ bằng ngoại tệ cũng bị tác động, vì sự biến động trong nhu cầu của nhà đầu tư có thể làm nới rộng chênh lệch lãi suất và gây khó khăn cho việc tái cấp vốn. Đối với nhà đầu tư bất động sản hoặc doanh nghiệp tư nhân, tác động lan truyền gián tiếp qua biến động tỷ giá, chi phí vốn và thanh khoản của hệ thống ngân hàng nội địa.

Tuy nhiên, không thể xếp đầu tư trực tiếp nước ngoài (FDI) vào chung một nhóm đánh giá. FDI thường gắn liền với quyền kiểm soát, tài sản vận hành và thời gian nắm giữ dài hạn. Ngược lại, vốn đầu tư gián tiếp có thể giao dịch linh hoạt hơn; trong khi tín dụng tư nhân dù ràng buộc vốn bằng hợp đồng nhưng khả năng thu hồi vẫn phụ thuộc vào các điều khoản và tài sản đảm bảo. Mỗi hình thức đều đòi hỏi một phương án thoái vốn riêng biệt.

Kiểm tra cơ cấu tài sản và rủi ro tiền tệ

Trước khi giải ngân, nhà đầu tư có thể thiết lập bản đồ sở hữu dựa trên 5 câu hỏi cốt lõi. Thứ nhất, tỷ lệ tài sản do các quỹ chỉ số, quỹ dùng đòn bẩy và ngân hàng nắm giữ là bao nhiêu? Thứ hai, tài sản được định giá và thanh toán bằng đồng tiền nào? Thứ ba, thời hạn của tài sản có phù hợp với điều khoản rút vốn của quỹ hay không? Thứ tư, mức độ tập trung của các bên tạo lập thị trường ra sao? Thứ năm, nhà đầu tư trong nước có đủ khả năng hấp thụ lực bán từ nước ngoài hay không?

Yếu tố tiền tệ cần được phân tích độc lập. BIS cho biết tỷ trọng tín dụng ngân hàng xuyên biên giới rót vào các nền kinh tế mới nổi và đang phát triển bằng các đồng tiền ngoài nhóm ngoại tệ chủ chốt đã tăng từ 21% năm 2019 lên 29% năm 2025. Đa dạng hóa tiền tệ giúp giảm bớt một điểm phụ thuộc, nhưng lại phát sinh chi phí chênh lệch giá, hạn chế thanh khoản phòng hộ và rủi ro pháp lý mới. Mức lợi suất cao bằng nội tệ hoàn toàn có thể bị xóa sổ bởi đà suy yếu của tỷ giá tại thời điểm rút vốn.

Tín dụng tư nhân và bộ đệm chính sách

Tín dụng tư nhân là mảng tăng trưởng nhanh nhưng dữ liệu còn khá hạn chế. IMF ghi nhận các giao dịch tín dụng tư nhân tại thị trường mới nổi đã tăng từ khoảng 14 tỷ USD năm 2024 lên hơn 22 tỷ USD năm 2025, với tổng tài sản quản lý ước tính từ 50 đến 100 tỷ USD. Cấu trúc này giúp cung cấp vốn cho những doanh nghiệp không phù hợp với thị trường công khai, nhưng việc ít định giá lại theo thị trường không đồng nghĩa với việc biến động kinh tế đã biến mất.

Ở khía cạnh chính sách, dự trữ ngoại hối, độ sâu của thị trường nội địa, cơ chế tạo lập thị trường và quy định thanh khoản có thể làm giảm bớt cú sốc. Nghiên cứu của BIS nhấn mạnh tầm quan trọng của các khuôn khổ linh hoạt và có khả năng chống chịu. Dù vậy, dữ liệu tổng hợp toàn cầu vẫn không thể thay thế cho bảng cân đối kế toán của từng quốc gia, và tên gọi thị trường mới nổi chưa phản ánh hết sự khác biệt lớn giữa các bên phát hành.

Các chỉ báo cần theo dõi

Nhà đầu tư nên theo dõi đồng thời 4 chỉ báo: Tỷ lệ sở hữu phân theo loại hình quỹ; dư nợ ngoại tệ cùng nhu cầu tái cấp vốn; độ sâu giao dịch của thị trường nội địa; và quy mô rút vốn hoặc bán ròng trong các giai đoạn biến động. Lợi nhuận cần được kiểm tra áp lực bằng cách kết hợp đồng thời sự sụt giảm giá tài sản, độ trượt giá giao dịch và mức mất giá của tiền tệ, thay vì chỉ thay đổi một biến số riêng lẻ.

Một chỉ báo quan trọng khác là khoảng cách giữa thanh khoản trên lý thuyết và thanh khoản thực thi. Khối lượng giao dịch bình thường lúc thị trường êm đềm không phản ánh đúng khả năng thoái vốn của một vị thế lớn khi các quỹ đồng loạt tháo chạy. Với các khoản đầu tư quy mô lớn, nhà đầu tư nên yêu cầu dữ liệu về độ sâu sổ lệnh, quy mô phát hành, mức độ tập trung sở hữu và lịch đáo hạn, đồng thời thiết lập sẵn ngưỡng giảm vị thế nếu các điều kiện này xấu đi. Cách tiếp cận này giúp chuyển một cảnh báo chung thành quy tắc quản lý danh mục rõ ràng trước khi áp lực thị trường tước đi quyền lựa chọn.

Con số tích lũy gần 4.000 tỷ USD phản ánh sức hút của các thị trường mới nổi. Nhưng khả năng bảo toàn vốn trong giai đoạn khủng hoảng không phụ thuộc vào lượng tiền đã rót vào, mà được quyết định bởi lực lượng đang nắm giữ tài sản, độ bền vững của nguồn vốn đó và liệu có đủ người mua lại khi nhiều bên cùng muốn rút lui một lúc.